Par Sonia KADHI (Universitaire)
Au moment où les effets des mesures de relance s’estompent, l’économie mondiale fait face à un fort  ralentissement. Les indicateurs conjoncturels les plus récents – les commandes à l'industrie, ventes de logements, demandes d'allocations chômage, confiance des ménages —,  laissent entrevoir des incertitudes et des risques, faisant craindre une rechute de la première économie mondiale qui emporterait dans son sillage l'Europe et les autres pays développés. La reprise économique mondiale est-elle en train de caler ? Le pire est-il encore devant nous ? Les économistes sont de plus en plus nombreux à évoquer ce scénario et les marchés le redoutent aussi.
Dans ce contexte, les autorités monétaires américaines ont choisi comme thème «Défis macroéconomiques : la décennie à venir», lors de la traditionnelle université d'été de la Réserve fédérale des Etats-Unis, à Jackson Hole dans le Wyoming.
En effet, suite au durcissement des conditions monétaires dans certaines zones, notamment en Asie, au ralentissement du crédit et au début de la réduction des déficits publics, un ralentissement de la croissance mondiale est d’ores et déjà apparu. L'activité s'est ralentie, modérément en Chine mais plus nettement outre-Atlantique où la révision de la croissance américaine au deuxième trimestre a été ramené vendredi dernier à  1,6% en rythme annuel. Et certains  économistes annoncent un retour à une croissance négative dès le troisième trimestre. Le flou règne toujours sur les marchés financiers, toujours très nerveux et donc volatils et les devises continuent de fluctuer très fortement, avec une livre sterling britannique au plus bas et un yen japonais au plus haut. La tendance déflationniste  qui commence à se manifester ici et là va-t-elle conduire à un nouveau ralentissement économique mondial ? De nouvelles mesures de stimulation monétaire et budgétaire peuvent paraître nécessaires pour maintenir une croissance mondiale forte. Mais quelles formes devraient-elles prendre? C’est là un défi majeur auquel sont confrontés les grands argentiers du monde.

Taux longs : risque de déflation ou formation de bulle obligataire ?

La question est aujourd'hui de savoir si cette décélération de croissance (avec les différentes conséquences qu’elle peut entraîner) est seulement conjoncturelle ou plus structurelle, autrement dit si elle doit nous conduire à réviser à la baisse les perspectives immédiates ou également les tendances de moyen terme.
Les taux d'intérêt sur les obligations d'état à long terme ont connu une baisse exceptionnelle, ces derniers mois, dans un grand nombre de pays développés. Cette baisse peut s'interpréter soit comme un retour à la déflation, soit comme la formation de bulle obligataire.
Une première explication de cet engouement pour les emprunts d'Etat est que le marché obligataire anticipe un fort ralentissement économique aux États-Unis et en Europe dans les trimestres à venir, assorti d'une inflation très faible, voire un scénario à la japonaise, qui, même s’il reste improbable, demeure redoutable. En effet, les récentes nouvelles décevantes sur les perspectives de croissance économique et l'emploi ont en outre accru les risques déflationnistes. L’inflation sous-jacente (hors produits alimentaires frais et énergie) ainsi que l'inflation globale sont bien en dessous du niveau 2%, niveau que les Banques centrales considèrent officiellement ou officieusement comme optimal pour la croissance économique.
Face à cette crainte, les investisseurs recherchent des valeurs refuges et des placements plus sûrs. Sans surprise, le cours de l’or a fortement augmenté pour atteindre actuellement 1.230 dollars l'once et il pourrait très bien continuer de croître. Les investisseurs se ruent également sur les titres de dettes souveraines, en particulier sur les emprunts des Etats qui, pensent-ils, ne feront jamais faillite. De façon un peu paradoxale, au moment où les grands pays occidentaux sont plus endettés que jamais, les bons du Trésor américains, mais aussi les titres de dettes française, allemande, japonaise ou britannique, sont plébiscités. Conséquence, le prix de ces titres s'envole sur les marchés, ce qui fait mécaniquement chuter les taux d'intérêt. Les bons du Trésor américain à dix ans, les OAT françaises et les Bunds allemands offrent des rémunérations inférieures à 2,5%. Du jamais vu depuis la Seconde Guerre mondiale ! L’angoisse des marchés soulage par contre les pays fortement endettés dans la mesure où ils peuvent financer leurs déficits à moindre coût. Les marchés demeurent néanmoins vigilants et guettent les «passagers clandestins». Les emprunts d'Etats jugés trop risqués, comme ceux de la Grèce, de l'Espagne ou de l'Irlande, sont, eux, délaissés et leurs taux demeurent élevés.
Si cette baisse des rendements obligataires s'explique pour certains par le risque déflationniste, d'autres estiment que le niveau actuel des taux longs paraît «anormal» et ne cachent pas leur inquiétude quant à la formation d’une bulle spéculative autour  des obligations d’Etat. Pourtant, actuellement, il semble y avoir désormais consensus sur le fait que l'économie américaine devrait croitre très lentement d’ici la fin de l’année et pourrait même stagner en 2011. Autrement dit, le scénario d'un "double dip", c'est-à-dire d'une nouvelle rechute de l'activité, après une reprise officiellement enclenchée il y a un an à peine, voit sa probabilité augmenter même s'il n'est pas pour beaucoup le scénario principal.

«Double dip» : de la simple hypothèse au risque majeur

Nous l'avons évoqué, le ralentissement de l'activité en Chine dû aux mesures gouvernementales de lutte contre la surchauffe économique ainsi que le ralentissement américain devrait inéluctablement se ressentir en Europe d'ici à la fin de l'année. La situation préoccupante qui prévaut dans les pays du sud de l'Europe assombrit encore les perspectives. Ainsi, le spectre du «double dip» hante les gouvernements et les salles de marché. Dans ce contexte, les déclarations des économistes se multiplient. D’un côté, Charles Evans, Président de la Réserve fédérale de Chicago, a reconnu que le risque d'une rechute de l'économie américaine a augmenté au cours des six derniers mois, mais juge improbable un scénario de «double dip». Par ailleurs, Joseph Stiglitz, professeur à Columbia et prix Nobel d’économie en 2001, ne cesse de mettre en garde contre un risque de «double dip» et d'un nouveau plongeon de l'Europe dans la récession.
Il faut être néanmoins attentif dans la période prochaine aux risques d'un ralentissement durable car si le «double dip» n'est pour l'instant qu'une hypothèse, il y a en revanche une certitude qui émerge dans ce paysage d'après-crise, celle que le monde d’avant-crise est presque révolu. Au mieux, nous nous dirigerions vers une période de croissance anémique prolongée. Les déséquilibres mondiaux sont toujours présents, induisant une faible demande dans l’ensemble et tirant la croissance mondiale vers le bas. Il faut enfin garder à l’esprit qu’un déséquilibre non résolu est celui du déficit public. A cet égard, le risque d’une crise reste latent et l’effet boule de neige n’est jamais écarté.
De plus, un choc pourrait aggraver cette conjoncture instable et pousser l’économie mondiale dans la récession. Et un tel choc pourrait avoir de nombreuses origines. Les craintes de risque souverain de la zone euro pourraient s’aggraver et mener à de nouvelles corrections du prix des actifs, de la volatilité, de l’aversion au risque et de la contagion. Une autre source est le risque géopolitique qui pourrait faire s'envoler le prix du pétrole et déclencher une récession mondiale semblable à celle de l’été 2008, voire pire.

Risque d’enlisement durable ?

Au-delà des perspectives de court terme, existe-t-il un risque d'enlisement ? En effet, la question peut légitimement se poser : comment la croissance repartirait-t-elle alors que le revenu global n'augmente pratiquement plus ?
Quoi qu’il arrive, les responsables politiques manquent d’outils. Injecter davantage de liquidités n'est pas la panacée et peut ne pas avoir les effets escomptés. La marge de manœuvre pour une autre relance budgétaire dans la plupart des pays avancés est plus que limitée. En outre, la capacité à venir au secours des  institutions financières trop grandes pour faire faillite (mais aussi trop grandes pour être sauvées) sera très limitée. En somme, la suppression progressive des mesures de soutien, le ralentissement du commerce mondial, la fin du processus de restockage et la nécessaire consolidation des finances publiques vont peser sur la croissance. Ainsi, à mesure que s'envolent les illusions de reprise rapide en V des plus optimistes, le consensus s'établit sur, au mieux, une trajectoire en U mais beaucoup n'ont plus guère de doute sur un scénario en L, s’approchant de la dépression dans le cas du Japon et de la zone euro. Nous ne pouvons plus nous permettre d’écarter un scénario de «double dip» et devons-nous y préparer, car même les marchés émergent les plus robustes ne peuvent qu'être touchés par un ralentissement marqué des plus grandes économies de la planète qui représentent plus de la moitié du PIB mondial.

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