La dette souveraine tunisienne libellée en dinars doit intégrer le J.P. Morgan Government Bond Index – Emerging Markets Edge (GBI-EM Edge), avec une pondération de 5,32 %, dans un indice que la banque américaine prévoit de lancer d’ici la fin septembre. Le nouvel indicateur doit suivre environ 328 milliards de dollars de dette souveraine en monnaie locale, répartis sur 425 instruments, 26 marchés et 24 devises.
Pour la Tunisie, l’enjeu est d’abord celui d’une nouvelle visibilité auprès des investisseurs internationaux spécialisés dans les marchés obligataires en monnaie locale. Mais cette entrée dans l’indice ne signifie ni un investissement direct de J.P. Morgan, ni un afflux automatique de capitaux vers la Tunisie.
Un indice, mais qu’est-ce que cela veut dire ?
Pour comprendre la portée de cette annonce, il faut d’abord revenir à la notion même d’indice obligataire.
Un indice obligataire est un panier théorique de titres sélectionnés selon des règles précises. Il permet aux investisseurs de suivre l’évolution d’un segment de marché et sert de référence pour mesurer la performance de portefeuilles ou construire des stratégies d’investissement. J.P. Morgan explique que ses indices peuvent notamment être utilisés dans le cadre de gestions actives ou passives.
Le GBI-EM Edge a précisément été conçu pour suivre la dette souveraine en monnaie locale de marchés émergents et frontières qui ne sont pas représentés dans le principal indice de J.P. Morgan consacré aux obligations souveraines locales des marchés émergents, le GBI-EM Global Diversified. Il ne s’agit donc pas d’un prêt accordé aux États concernés, ni d’un fonds constitué par J.P. Morgan pour acheter automatiquement leurs obligations.
La nouveauté réside plutôt dans la création d’une nouvelle référence internationale consacrée à cette catégorie de dette.
Reuters rapporte que le nouvel indice doit couvrir 26 pays et près de 330 milliards de dollars de dette, avec un rendement nominal moyen estimé à environ 10,4 %. Les obligations retenues doivent notamment atteindre une taille minimale équivalente à 250 millions de dollars et disposer d’au moins 2,5 ans avant leur échéance au moment de leur inclusion. La pondération d’un pays est plafonnée à 8 %.
La Tunisie à 5,32 %
Dans cette nouvelle architecture, la Tunisie représente 5,32 % de l’indice. Cette pondération place les titres tunisiens parmi les composantes significatives du nouvel indice, sans atteindre toutefois le plafond de 8 % fixé par J.P. Morgan.
À titre de comparaison, le Nigeria représente 7,4 % et le Kenya 6,91 %. Plusieurs marchés (le Maroc, l’Égypte, le Vietnam, le Pakistan, le Bangladesh et le Kazakhstan) atteignent le plafond de 8 %. L’Afrique dite “frontier” représente au total 44,5 % du nouvel indice, contre 31,5 % pour l’Asie.
Pour la Tunisie, cette pondération signifie donc que les obligations souveraines en dinars répondant aux critères de l’indice seront désormais intégrées à une référence suivie par les acteurs internationaux de la dette émergente et frontière.
Elle ne signifie pas, en revanche, que 5,32 % des 328 milliards de dollars seront investis en Tunisie. C’est une distinction essentielle. Les quelque 328 milliards de dollars correspondent à la valeur de la dette représentée par l’ensemble de l’indice. La pondération de 5,32 % est le poids attribué à la composante tunisienne dans cet univers de référence. Elle ne constitue pas un engagement financier de J.P. Morgan envers le Trésor tunisien.
Pourquoi cette entrée peut-elle compter pour la Tunisie ?
L’intérêt pour la Tunisie se situe principalement du côté de la visibilité et de l’accès potentiel à une base plus large d’investisseurs.
Lorsqu’un marché obligataire entre dans un indice suivi par des gestionnaires internationaux, ses titres deviennent plus facilement identifiables pour les fonds qui utilisent cet indice comme référence. Certains fonds peuvent chercher à reproduire la composition de l’indice, tandis que des gestionnaires actifs peuvent l’utiliser comme point de comparaison pour leurs propres décisions. Cela peut donc accroître l’attention portée aux obligations tunisiennes en dinars.
Mais entre cette visibilité et l’arrivée effective de capitaux, plusieurs étapes restent nécessaires. Les flux dépendront notamment du nombre de fonds qui utiliseront effectivement le GBI-EM Edge, de la part des actifs gérés selon une stratégie indicielle et des choix des gestionnaires actifs. Un fonds peut en effet s’écarter de la pondération théorique de l’indice.
L’enjeu devient alors particulièrement intéressant pour le Trésor tunisien, qui se finance notamment sur le marché intérieur à travers des titres libellés en dinars. Si l’intégration à l’indice contribue effectivement à attirer davantage d’investisseurs étrangers vers ces titres, la demande pourrait augmenter et la liquidité du marché secondaire pourrait s’améliorer.
À terme, et si cette demande supplémentaire est suffisamment importante et durable, elle pourrait contribuer à réduire le rendement exigé par certains investisseurs et donc à alléger le coût auquel l’État se finance sur le marché.
Mais cette chaîne d’effets reste conditionnelle. L’entrée dans un indice ne garantit pas une baisse des taux d’intérêt exigés par les investisseurs. Ceux-ci continueront à apprécier le risque associé aux titres tunisiens, l’évolution du dinar, les conditions macroéconomiques et budgétaires, ainsi que la liquidité et l’accessibilité du marché.
Autrement dit, l’indice crée une nouvelle porte d’accès, mais il ne garantit pas que davantage d’investisseurs la franchiront.
Un rendement attractif, mais pas sans risque
L’intérêt des marchés frontières pour les investisseurs internationaux tient notamment à leurs rendements obligataires souvent plus élevés.
Reuters estime le rendement nominal moyen du GBI-EM Edge à environ 10,4 %, soit quelque 440 points de base de plus que l’indice J.P. Morgan de référence des marchés émergents en monnaie locale.
Pour un investisseur étranger, cependant, le rendement affiché en dinars ne constitue pas à lui seul le rendement final de son investissement.
Il faut également tenir compte de l’évolution du taux de change. Un investisseur qui achète une obligation tunisienne en dinars et qui souhaite ensuite convertir son capital et ses intérêts dans sa propre monnaie est exposé aux variations du dinar.
À cela s’ajoutent les questions de liquidité, de convertibilité, de réglementation, de fiscalité et d’accès effectif au marché. Ce sont précisément des facteurs que J.P. Morgan prend en considération dans la construction de ses indices consacrés aux marchés obligataires.
Un marché qui a fortement grandi
Le lancement du GBI-EM Edge ne constitue d’ailleurs pas une création ex nihilo. Selon les données de J.P. Morgan reprises dans les informations disponibles, le périmètre suivi par cette famille d’indice est passé de 11 marchés et 76 obligations représentant environ 56 milliards de dollars en 2017 à 26 marchés, 425 instruments et environ 328 milliards de dollars au 31 août 2026.
Cette évolution traduit l’élargissement du marché de la dette souveraine en monnaie locale dans les économies frontières et l’intérêt croissant des investisseurs pour cette classe d’actifs.
Pour ces pays, le développement de marchés domestiques en monnaie locale présente également un enjeu plus large : il peut contribuer à diversifier les sources de financement des États et à limiter, dans certaines conditions, leur exposition à la dette libellée en devises étrangères.
Ceci pour dire que l’entrée des obligations tunisiennes en dinars dans le GBI-EM Edge, avec une pondération de 5,32 %, constitue donc avant tout une évolution dans la manière dont le marché obligataire tunisien sera référencé par une partie de la communauté financière internationale.
Le bénéfice potentiel ne se mesure pas au montant total de l’indice et ne peut pas être assimilé à une promesse de financement.
La question qui se pose désormais est celle de la capacité du marché tunisien à transformer cette nouvelle visibilité en demande effective. Cela dépendra notamment de l’intérêt des investisseurs, des conditions d’accès au marché, de la liquidité des titres, de l’évolution du dinar et de la perception du risque tunisien.
Pour le Trésor, l’enjeu est donc moins l’inscription d’un chiffre de 5,32 % dans un tableau que la possibilité de voir s’élargir, progressivement, le cercle des investisseurs qui suivent et détiennent de la dette tunisienne en monnaie locale. C’est là que se situe la portée concrète de l’entrée de la Tunisie dans le nouvel indice de J.P. Morgan.
R.I
